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Was ist eine Hurdle Rate?
Der Begriffskombination Hurdle Rate stammt aus der englischen Sprache und kann im Deutschen mit den Worten „Hürde“ und „Rate/Quote“ wiedergegeben werden.
„Hürdenquote“ oder „Quotenhürde“ wären also sehr eng am Englischen bleibende Übersetzungen, andere Übersetzungsmöglichkeiten sind je nach Zusammenhang „Basisvergütung“, „Zielvorgabe“, „Ausübungshürde“.
Eine Definition ist also nicht leicht. In Wirtschaftslexika wird der Unterschied von wörtlichem Sinn und eigentlichem Sinn gemacht und die Hurdle Rate mit Minimumverzinsung (wörtlicher Sinn) bzw. Mindestanspruch (eigentlicher Sinn) wiedergegeben.
Diese Vielfalt der Wiedergabemöglichkeiten im Deutschen mag zunächst verwirrend erscheinen.
Definition Hurdle Rate uneindeutig
Allen gemeinsam sind zwei Komponenten, die wie im englischen Fachbegriff in der deutschen Wiedergabe stecken:
Da ist zum einen die Quote – also ein Quotient, der z.B. in Prozent angegeben werden kann -, und zum anderen für diese Quote eine bestimmte Hürde.
Eine Definition könnte lauten: Der Begriff der Hurdle Rate wird vorwiegend in wirtschaftlichen Zusammenhängen verwendet und bezeichnet diejenige Schwelle, ab der eine Investition (eingesetztes Kapital) eine bestimmte Verzinsung erreicht.
Im Hintergrund stehen in der Regel Berechnungen, die für einen bestimmten Zeitpunkt und/oder eine festgesetzte Laufzeit eines Investments samt einkalkuliertem Risiko einen Wert ergeben, anhand dessen eine Investition als mehr oder weniger sinnvoll und rentabel eingeschätzt werden kann.
Diese Schwelle kann also durchaus in Form einer Zielvorgabe gesetzt sein, die vom Management eines Unternehmens als Mindestrendite (oder auch Break-even-Rendite , also der Moment, ab dem sich eine Investition zu lohnen beginnt) vorgegeben wird.
Oder wir sprechen von einer Ausübungshürde, um bei Erreichen der Hurdle Rate bestimmte Investitionen oder aber Käufe oder Verkäufe zu tätigen, wie es z.B. auf dem Aktienmarkt häufig begegnet.
Bei Private-Equity-Investments bezeichnet die Hurdle Rate diejenige Schwelle der Kapitalverzinsung, ab der das Fonds-Management überproportional (auch disproportional genannt; sog. Carried Interest) am Erfolg der Fonds-Performance beteiligt wird.
Umgekehrt kennzeichnet sie aber auch den Mindestanspruch der Investoren an die Verzinsung (und meist auch vorrangige Bedienung) des von ihnen eingesetzten Kapitals (Minimumverzinsung).
Das Fondsmanagement erhält bis zum Erreichen dieser Hurdle Rate nur eine Basisvergütung, insofern ist auch diese Übersetzung durchaus im Begriff enthalten.
In sehr ähnlicher Weise bezeichnet die Hurdle Rate bei einem Hedgefonds (engl. Hedge Fund) oder einem Wagniskapital-Fonds (VC-Fonds/Venture Capital) die Schwelle, ab der Fondsmanager bzw. Gründer eine performance-abhängige Gewinnbeteiligung erhalten.
Hurdle Rate bei Private-Equity-Investments
Wie wir eben sehen konnten, kann eine Hurdle Rate in sehr unterschiedlichen wirtschaftlichen Zusammenhängen auftauchen und damit auch unterschiedliche Sachverhalte bezeichnen.
Eine eindimensionale Definition ist daher auch in diesem Kontext schwierig.
Steht ein Betrieb beispielsweise vor der Frage, ob sich eine anstehende Investition lohnt, kann über verschiedene Berechnungen die Höhe einer Hurdle Rate ermittelt werden, anhand derer eine klare Investitionsentscheidung möglich wird (siehe dazu unten mehr).
Bei Private-Equity (PE)-Investments hingegen stellt die Hurdle Rate eher eine Schwellenrendite dar, die zwischen den verschiedenen Beteiligten der Investition ausgehandelt werden kann.
Wenn z.B. ein PE-Fonds mit einer Kapitalverzinsung des investierten Geldes von etwa 15% rechnet, während die branchenübliche Verzinsung lediglich bei 12% liegt, könnte diese sogenannte Benchmark (Vergleichsmarke) zugleich die Hurdle Rate darstellen.
Werden tatsächlich die 12% erreicht, lohnt sich das Fondsmanagement ab diesem erreichten Ziel erst richtig, da nun jedes weitere Prozent mit den marktüblichen 20 : 80 aufgeteilt wird: 20% erhält das Management, 80% die Investoren.
Auf den ersten Blick mag das wenig lukrativ erscheinen.
Da das Fondsmanagement aber aus nur wenigen Personen besteht, dem mit dem Kreis der Investoren in der Regel eine Vielzahl an weiteren Beteiligten gegenübersteht, können je nach Höhe des Überschreitens der Hurdle Rate auf die Manager enorme Summen entfallen.
Macht ein Fonds mit vier Managern und 50 Investoren etwa über die verabredete Hurdle Rate hinaus einen Gewinn von 1 Mio. Euro, entfallen davon 200.000 Euro auf das Management und damit 50.000 € auf jeden einzelnen Manager, während von den restlichen Investoren jeder einzelne nur 1/50 von den verbleibenden 800.000€ erhält, also 16.000€.
Diese disproportionale Gewinnverteilung (Carried Interest, auch Performance Fee genannt) rechtfertigt sich aus der Tatsache, dass beim Fondsmanagement zugleich die gesamte Verantwortung und die Arbeit für den Fonds liegt, während die Investoren „nur“ passiv ihr Kapital zur Verfügung stellen.
Dass sie dennoch an den über der Hurdle Rate liegenden Gewinnen weiter beteiligt werden, liegt in dem von ihnen eingegangenen Risiko begründet: PE-Investments stellen keine festverzinslichen Geldanlagen dar, sondern arbeiten mit Verzinsungs-Prognosen.
Das eingesetzte Kapital kann bei Fehlkalkulationen und gescheiterten Unternehmensakquisen bzw. -Verkäufen auch komplett verloren gehen.
Die Hurdle Rate ist zudammengefasst bei Private-Equity-Fonds ein Instrument, um eine hohe Interessensgleichheit zwischen Fondsanbieter (Management) und Fondsinvestor herzustellen: Beiden ist an einer hohen Rendite gelegen.
Vor- und Nachteile einer Hurdle Rate bei PE-Investmentfonds
Performance-abhängige Managementvergütungen haben sich bei Private-Equity-Investitionen erst in den letzten 15 Jahren etabliert und durchgesetzt.
Diese Entwicklung wurde maßgeblich beeinflusst von der Erkenntnis, dass die Wertentwicklung von Fonds mit solchen Anreizsystemen für das Management im Marktvergleich besser performte als Fonds ohne Performance Fee.
Vorteile
Ab Erreichen einer bestimmten Schwellen-Rendite disproportional an den Gewinnen beteiligt zu werden, liegt also nicht nur im Interesse der Fondsinitiatoren, sondern durchaus in dem der weiteren Investoren:
Die Hurdle Rate wird in der Regel so gewählt, dass sie am oberen Ende des prognostizierten Ertrags liegt; wird sie tatsächlich erreicht und überschritten, hat sich die Kapitalanlage damit für die Investoren ohnehin schon deutlich gelohnt.
Die Hurdle Rate samt Carried Interest soll demnach sicherstellen, dass das Fondsmanagement nicht nur irgendwie seine Arbeit macht, sondern alle Kräfte für einen überdurchschnittlichen Ertrag einsetzt.
Nachteile
Zugleich liegt darin die Gefahr verborgen, dass das Management ein erhöhtes Risiko (engl. high risk) bei den Investitionsentscheidungen eingeht, um diese Hurdle Rate zu überschreiten – ein Risiko, das möglicherweise über die Risikobereitschaft der weiteren Investoren bei diesem gemeinsamen Business hinausgeht.
Utopische Schwellenraten geben den Investoren also mitnichten die Sicherheit, dass alle erzielten Gewinne im Kreis der Investoren bleiben (da die Rate sowieso nicht erreichbar scheint), sondern gefährden im Gegenteil die gesamte Kapital-Anlage-Unternehmung durch überhöhte Risikoanreize.
Darüber hinaus sind Hurdle Rates, Performance Fee und Carried Interest allesamt rein finanzielle, an Rendite orientierte Anreizsysteme.
In Zeiten eines stark wachsenden Anleger-Interesses an ökologischen, sozialen und nachhaltigen Investitions-Zielen fehlt diesen Instrumenten generell die Breite und Tiefe, um diese berechtigten Interessen mit abzubilden.
Das mit ihnen angestrebte Ziel, die Interessensgleichheit mit den Investoren herzustellen bzw. zu festigen, ist also in sich ambivalent, insofern dabei lediglich finanzielle Interessen in den Blick genommen werden.
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Die Hurdle Rate und andere Kennzahlen im Investmentbereich
Im Bereich von PE stellt die Hurdle Rate keine Kennzahl im engeren Sinn dar, sondern ist wie erwähnt Teil des Vertragswerks zwischen Fonds-Initiatoren und Fonds-Investoren zur Festlegung der Performance Fee für das Fondsmanagement.
Ihre Festlegung ist demnach stark auf Prognosen gestützt (generelle wirtschaftliche Entwicklung, Branchenentwicklungen, Zukunftserwartungen, geplanter Einsatz von Maßnahmen und ihr erwarteter Effekt).
Sie fußt somit weniger auf Berechnungen von in der Vergangenheit erhobenen Daten- wobei das Erreichen der Hurdle Rate selbstverständlich durch grundsolide Berechnungen validiert wird.
Für betriebswirtschaftliche Investitionsrechnungen hingegen ist die Hurdle Rate eine Größe, die in verschiedenen Kontexten eine wichtige Rolle spielt.
Hurdle Rate und WACC
An ihrem eigentlichen „Herkunftsort“, nämlich bei unternehmerischen Investitionsentscheidungen, liegt der Hurdle Rate ein Rechenmodell im Rahmen der Investitionsrechnung zugrunde:
Als Break-even-Rendite stellt sie diejenige Zahl dar, mit der die erwartete Rendite verglichen wird.
Sie ergibt sich aus der Summe der gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten (WACC : Weighted Average Cost of Capital ) plus einem Risikofaktor.
Formel:
Hurdle Rate/Break-even-Rendite = WACC + Risikofaktor
Ein Beispiel für eine vereinfachte Berechnung:
Eine Firma erwartet aus einer möglichen Investition eine Rendite von 8%. Die WACC liegen bei 4%, der Risikofaktor wird mit 3% veranschlagt, die Summe (= Hürdenrate) ergibt also 7%.
Die Investition wird sich demnach voraussichtlich unter dem Strich lohnen, wenn auch nicht in sehr erheblichem Maße. Sollte sich das Risiko als zu gering eingestuft erweisen, kann das Projekt schnell zu einer Fehlinvestition werden.
Zusätzlich kann ein eigener Inflationsfaktor mit veranschlagt werden, also
Hurdle Rate = WACC + Risikofaktor + Inflationsfaktor.Im eben genannten Beispiel würde sich die Investition schon bei einer Inflationsentwicklung von 1% als nicht rentabel erweisen.
Auch mit der Einberechnung eines Inflationsfaktors besteht die Gefahr, dass sich die reale Inflation im Vergleich zur Prognose negativer entwickelt und eng kalkulierte Projekte daher unrentabel werden.
Die gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten WACC spielen in der Festlegung bzw. Berechnung eine entscheidende Rolle.
Dies liegt z.B. daran, dass z.B. Aktiengesellschaften statt einer größeren Investition auch einen Aktienrückkauf vornehmen können, um die Kapitalkosten (Auszahlung von Dividenden an die Aktionäre) zu reduzieren.
Übersteigt die erwartete Rendite der Investition jedoch Kapitalkosten + Risikofaktor, lohnt sich eher die Investition als der Rückkauf.
Hurdle Rate und Nettobarwert (Net Present Value, NPV)
Im gleichen Zusammenhang der Investitionsrechnung taucht auch der Nettobarwert (engl. Net Present Value bzw. NPV), auch: Kapitalwert genannt, auf.
Mit ihm wird die Wirtschaftlichkeit einer Investition anhand der getätigten bzw. geplanten Investitionen und der erwarteten Erlöse berechnet, wobei ebenfalls die WACC, ein Risiko- und ein Inflationszuschlag in die Berechnung einfließen, außerdem der Cash-flow, Zinssätze und weitere Größen.
Die Berechnung des Nettobarwertes ergibt eine feste Zahl; wenn sie positiv ist, lohnt sich die Investition, ist sie negativ, erweist sich die Investition als unrentabel.
Im Gegensatz zur Hurdle Rate erhält man also keinen Prozentsatz (der Kapitalverzinsung), sondern eine absolute Zahl. Lediglich an ihrer Größe lässt sich in etwa (je nach Zahlen, mit denen insgesamt gerechnet wird) eine Aussage über die Höhe der Rentabilität treffen.
Hurdle Rate und Internal Rate of Return/IRR
Wenn die Hurdle Rate als Mindestrendite (englisch auch: Minimum acceptable rate of return/MARR) angesetzt wird, so stellt die IRR (deutsch: interner Zinsfuß) diejenige Rendite dar, die sich aus der Berechnung des Verhältnisses von Investitionskosten zu den erwarteten bzw. erzielten Erlösen für ein bestimmtes Projekt ergibt.
Liegt also die IRR höher als die Hurdle Rate, lohnt sich ein Projekt, im umgekehrten Fall ist es nicht rentabel.
Sie wird als „intern“ bezeichnet, da sie externe Risikofaktoren (Zinsentwicklung, Inflation, wirtschaftliche Risiken im Umfeld) nicht berücksichtigt.
Der Nachteil an der Art der Berechnung der IRR besteht insbesondere darin, dass sie nicht die absolute Höhe der Investition in Anschlag nimmt, sondern tatsächlich nur die Rendite.
Investitionen, die aus 2 Euro 4 machen, werden unter dieser Prämisse immer den Vorzug vor Projekten bekommen, die aus 2 Mio Euro 3 Mio Euro machen (obwohl solche Projekte meist wesentlich substanzieller sind und längerfristige Wirkung zeitigen).
Hurdle Rate und Return on investment/ROI
Als Investor erwartet man eine bestimmte Verzinsung des eingesetzten Kapitals (engl. Return on Investment) – je nach Risikobereitschaft und persönlicher Einstellung kann diese Verzinsungserwartung von Anleger zu Anleger und von Kapitalanlage zu Kapitalanlage erheblich variieren.
Die Hürdenrate ist in diesem Zusammenhang der Vergleich mit einer Verzinsung, die in quasi risikolosen Anlageformen erhältlich wäre, also z.B. bei einem Investment in US- oder Deutsche Staatsanleihen.
Der dort geltende Zinssatz ist sozusagen diejenige Kapitalverzinsung, die ohne jedes Risiko möglich ist.
Verspricht eine andere Anlagemöglichkeit lediglich diesen ROI und ist sie mit einem höheren Risiko verbunden, wird diese Kapitalanlage wenig Attraktion ausüben – der erwartete Return on Investment sollte mit dem eingegangenen Risiko korrelieren, also deutlich über der risikolosen Hurdle Rate liegen.
Fazit
Die betriebswirtschaftlichen Zusammenhänge, in denen der Begriff der Hurdle Rate auftaucht, bringen einige komplexe Rechenmodelle mit sich.
Mittels derer werden exakte Berechnungen von Hurdle Rate, Return on Investment, Internal Rate of Return, Nettobarwert und vieler weiterer Kennzahlen möglich – allerdings immer unter Einbeziehung von Faktoren, die sich auf Prognosen und Erwartungen stützen, so dass eine Restunsicherheit über die Validität der Daten bestehen bleibt.
Für Investoren ein oftmals nicht völlig befriedigender Sachverhalt, der sich allerdings grundsätzlich nicht beheben lässt: Die Zukunft lässt sich nun einmal nicht berechnen, weil nie alle Variablen bekannt sein können.
Im Bereich von Private-Equity-Investitionen stellt die Hurdle Rate von vornherein eine gewisse Festsetzung dar, die sich stärker auf die Übereinkunft von Investor und (Fonds-) Initiator stützt als auf Rechenmodelle.
Diese kommen dann erst zum Verifizieren der erreichten Schwelle zum Einsatz und beruhen insofern auf Gewissheiten, weil die Daten erreichter Cash-flows und dergleichen aus der Vergangenheit vorliegen und überprüfbar sind.
Weil der Begriff vielfältig übersetzbar ist und in vielen verschiedenen Zusammenhängen begegnet, haftet ihm etwas schillerndes und schwer greifbares an.
Davon sollte man sich als möglicher Investor nicht verunsichern lassen, sondern sich für konkrete Sachverhalte das Gemeinte eingehend erläutern lassen.
Nachfragen nach tiefergehenden Informationen haftet nicht etwa der Geschmack von Unkenntnis und Unprofessionalität an, sondern zeigt im Gegenteil sichtbares Bewusstsein über die Komplexität des Begriffes und seiner Verwendung an.
